Part 1
因為缺芯潮和國產(chǎn)替代趨勢，國內(nèi)半導體企業(yè)過去幾年正在經(jīng)歷蓬勃發(fā)展時機。隨著新進入者和已有的玩家進行競爭和發(fā)展，目前國內(nèi)半導體在一級和二級市場的表現(xiàn)已經(jīng)逐步出現(xiàn)資本發(fā)展的轉折點：
半導體公司在過去幾年完成大批量上市。截止2022H1，超過60%半導體相關上市公司在過去5年完成上市。
近幾年科創(chuàng)板申報的半導體公司，營收規(guī)模中位數(shù)逐漸下降，體現(xiàn)了營收規(guī)?！跋却蠛笮 钡奶卣?，大體量的半導體公司已完成上市。
半導體新增公司在2017年達到頂峰，新增數(shù)量近幾年下降趨勢明顯，未來主要是淘汰賽。
A股上市半導體公司逐漸增多，總體市值在2022年開始回落，未來半導體上市公司或將通過并購進行市值維護。
全球半導體已經(jīng)處于大額整合拆分期：全球半導體市場供需動態(tài)平衡，市場保持平穩(wěn)增長；行業(yè)競爭格局變得清晰與牢固，龍頭保持穩(wěn)定盈利，但難有爆發(fā)式增長。
2000年前，全球IC設計產(chǎn)業(yè)保持著20%以上的增速，IC設計公司不斷涌現(xiàn)，出現(xiàn)成長投資和IPO潮，但上市公司市值體量普遍偏小。彼時，全球半導體中小規(guī)模交易盛行，并購數(shù)量雖從每年不足10單持續(xù)上升到每年300-500單，單筆交易金額多在1,000萬美元以下。
2000年后，互聯(lián)網(wǎng)泡沫推動一批市值近1,000億美元的IC設計公司成長起來，開始有大量10億美元以上的并購出現(xiàn)，逐漸進入50億規(guī)模以上的大額并購，偶有分拆出現(xiàn)。2010年后，隨著規(guī)模效應和顛覆技術出現(xiàn)，近幾年百億美金并購頻繁發(fā)生。
國內(nèi)半導體目前處于小規(guī)模并購期：目前國內(nèi)整體市場空間充足，中小企業(yè)蓬勃發(fā)展，優(yōu)秀的單一產(chǎn)品公司不斷出現(xiàn)。Fabless技術門檻相對低，但競爭效率低下。
2013年以前，國內(nèi)半導體企業(yè)技術以國資為主，A股半導體上市企業(yè)僅22家。
2013-2017年，以并購基金為主的力量在海外搜尋稀缺技術，買回國內(nèi)推動中國半導體發(fā)展。
2018年至今，中美貿(mào)易摩擦推動芯片國產(chǎn)替代，市場需求旺盛，眾多國產(chǎn)半導體企業(yè)快速成長，出現(xiàn)成長投資和IPO潮，目前A股半導體企業(yè)已超100家，小規(guī)模的半導體并購已經(jīng)悄然發(fā)生。
國內(nèi)的半導體設備和材料，芯片設計中的模擬芯片和MCU將會先發(fā)生并購：
半導體材料、設備：種類眾多，下游集中，適合多產(chǎn)品平臺化發(fā)展，有望出現(xiàn)整合發(fā)展趨勢。
芯片設計：模擬IC、MCU相對不追逐高端制程，更加依賴人工設計和經(jīng)驗積累，產(chǎn)品生命周期長，且下游應用領域繁多，未來更適合平臺化發(fā)展。
隨著超過千億市值的半導體上市公司數(shù)量增加，國內(nèi)企業(yè)有望進入大額整合拆分期。
Part 2
全球并購趨勢以及對國內(nèi)半導體的借鑒意義
2014年及以前，全球的半導體并購平均年交易金額約126億美元，主要還是橫向的并購和業(yè)務拓寬為主，相關領域主要發(fā)生在模擬芯片，射頻芯片，Wi-Fi芯片，存儲芯片等，行業(yè)進行階段性洗牌，并購體現(xiàn)規(guī)模效應。
2015年，發(fā)生了創(chuàng)紀錄的并購交易總金額，達到了1,077億美元，超過此前7年總和。幾個核心交易主要是還是頭部半導體公司的整合合并，為了應對營收增長放緩和成本上漲。
2016-2021年，平均年交易額567億美元，較2014年之前顯著上升。2020年全球半導體并購規(guī)模再創(chuàng)新高，達到1,180億。2016年后，隨著科技產(chǎn)業(yè)（5G、AI、IoT等）爆發(fā)增長，半導體巨頭通過并購快速吸收顛覆性新技術以及強化規(guī)模效應。
數(shù)據(jù)中心發(fā)展驅動全球半導體大額并購，近六年全球并購案例中，規(guī)模在90億美元以上的并購（共17筆）集中在2015年（5筆）和2020年（5筆）。2020年的5筆90億美元以上并購中，有4筆源于收購方對數(shù)據(jù)中心相關產(chǎn)品線的布局，相比2015年趨勢更加顯著。
以5G、AI及自動駕駛為代表的新技術促進數(shù)字化世界，推動各細分領域頭部整合，芯片為其提供底層技術支撐。
中美科技博弈，美國大企業(yè)加強整合，打造巨型供應鏈及生態(tài)系統(tǒng)，以對沖中國大陸企業(yè)的技術替代威脅。
美國政府采取寬松貨幣政策，資本市場位處高點，細分賽道的龍頭企業(yè)現(xiàn)金充沛，且有補齊業(yè)務板塊打造生態(tài)閉環(huán)的需求。
半導體產(chǎn)業(yè)走到高成本時代，產(chǎn)業(yè)分級趨于穩(wěn)定，多數(shù)巨頭都觸到發(fā)展的天花板，資本規(guī)律推動同行合并走向必然。納斯達克的半導體上市公司數(shù)量從2011年超過100家逐步整合到2021年的40余家。
Part 3
全球并購浪潮以技術革新為起點，
落寞于資本市場的退潮或監(jiān)管政策的收緊
第一，大企業(yè)的機制和效率難以滿足在眾多領域的快速升級，不斷進行優(yōu)化（剝離、整合）
隨著半導體技術不斷進步，半導體企業(yè)產(chǎn)生業(yè)務瘦身和專業(yè)化發(fā)展的訴求
早期的IDM幾十年來陸續(xù)分拆半導體業(yè)務部門
第二，技術演進刺激應用市場更迭，各個產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)的半導體巨頭通過并購強化新應用領域競爭力
產(chǎn)業(yè)鏈分工細化，IC設計進入門檻降低，IC設計最接近應用市場，技術推陳出新
半導體產(chǎn)業(yè)并購的高潮與每個時代的新技術息息相關，90年代的互聯(lián)網(wǎng)興起，00年代智能手機的快速滲透，10年代計算、大數(shù)據(jù)的井噴，以及近幾年來物聯(lián)網(wǎng)的蓬勃發(fā)展
第三，半導體行業(yè)自身又受技術、資本市場和監(jiān)管環(huán)境影響巨大呈現(xiàn)強周期特點，并購也隨之波動
1980-2000年快速發(fā)展期：出現(xiàn)一批龍頭企業(yè)后，并購規(guī)模才大幅增長
2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫鼎盛期：出現(xiàn)千億美元市值的半導體公司，開始有大量10億美元以上的并購出現(xiàn)
2000年后：經(jīng)歷互聯(lián)網(wǎng)泡沫洗牌，活下來的頭部公司，開始進入50億以上的大額并購和分拆階段
近幾年技術變革仍在繼續(xù)，巨型交易沖動仍在，但反壟斷趨嚴抑制交易完成，博通收購高通、英偉達收購ARM等巨型交易都因監(jiān)管審查失敗告終
Part 4
中國半導體出海并購趨勢
2013年起，國內(nèi)企業(yè)和并購基金開始積極出海并購優(yōu)質半導體標的和國內(nèi)稀缺技術，圍繞著射頻、功率、CMOS成像、圖形處理等，且成交金額較大，2013至2018年的每年并購成交金額均在20億美金以上。
2018年后，隨著國際政治環(huán)境的嚴峻和中美貿(mào)易沖突，交易數(shù)量和金額斷崖式下降，2019-2020幾乎無海外并購交易成功，成功收購的也只有成熟技術。
阻止中國出海收并購的主要阻力還是來自于歐美各國政府，尤其以美國CFIUS為代表，否決了多起半導體海外并購案例。
Part 5
國內(nèi)并購趨勢
中美科技的博弈、科技迭代的加速、研發(fā)成本的攀升、客戶需求的多元化都在壓縮支撐半導體企業(yè)有機增長的時間和資金。半導體行業(yè)門檻很高，如果不收購就需要從零開始自己做，要花的時間成本非常高?，F(xiàn)在很多公司愿意去海外并購，因為海外公司已經(jīng)有很深積累。并購可以買時間、買確定性。
政策環(huán)境和資本市場的特征有利于并購。國務院發(fā)布《新時期促進集成電路產(chǎn)業(yè)和軟件產(chǎn)業(yè)高質量發(fā)展的若干政策》，鼓勵和支持集成電路企業(yè)、軟件企業(yè)加強資源整合。
橫向并購，擴充產(chǎn)品線，產(chǎn)品越多越全，往往越容易受到客戶的青睞，但一家公司往往沒辦法全部自己做，如此才能把規(guī)模繼續(xù)做大。 中國現(xiàn)在最大的模擬芯片公司的產(chǎn)品線有幾千個，TI、ADI等巨頭公司的產(chǎn)品規(guī)格有幾萬個，方便客戶的供應鏈管理，對于贏得客戶的優(yōu)勢很大。因此對于國內(nèi)的模擬芯片公司，未來肯定要通過并購增加產(chǎn)品線。
上下游的縱向延伸，半導體行業(yè)“缺芯”具有周期性（因其供給擴產(chǎn)需要一定提前量而難以避免），獲得穩(wěn)定產(chǎn)能尤為重要。
目前國內(nèi)已經(jīng)出現(xiàn)了千億市值的半導體公司，隨著今年上半年半導體二級市場估值的回撤，頭部半導體公司都有通過并購來維護市值的動機。
截止2022H1，貨幣資金加交易性金融資產(chǎn)超20億元的半導體上市公司有37家，超40億元的有15家。結合公司業(yè)務情況，考慮自有業(yè)務有機增長所需的運營資金和資本性支出后，剩余現(xiàn)金充裕的部分公司可能考慮進行并購。
國內(nèi)半導體并購逐漸開始活躍，2021年較2018年數(shù)量增幅達89%。
并購的標的總體估值也呈現(xiàn)上漲趨勢，市場化交易的總體估值在2021年近150億。
目前半導體還是小金額并購規(guī)模為主，標的公司整體估值在5億以下的交易數(shù)量占比為45%。
已發(fā)生的并購交易主要集中在數(shù)字芯片，模擬芯片和材料。
大金額交易（超過10億）主要發(fā)生在材料，模擬芯片和傳感器領域。
目前半導體行業(yè)還是以橫向并購為主，交易數(shù)量占比達50%。
披露了交易金額的案例，80%還是以現(xiàn)金支付為主。
國內(nèi)收購還是以收購控股權為主，80%的交易案例收購比例超過50%。
過去幾年國內(nèi)半導體并購失敗的主要原因包括：1）買方支付能力不足；2）標的業(yè)務發(fā)展前景不明，業(yè)績表現(xiàn)差；3）高溢價導致證監(jiān)會否決或者買方放棄。
新股破發(fā)家數(shù)從2019年3家增長至2022年41家。2022年破發(fā)率達到25%，新股破發(fā)呈現(xiàn)常態(tài)化，其中2022年H1半導體領域破發(fā)7家，所有二級行業(yè)中破發(fā)家數(shù)最多。
半導體估值P/E倍數(shù)2021年曾達到139倍高點，與全部A股P/E中位數(shù)相差94倍，但經(jīng)歷了一年多回調(diào)以來，半導體板塊與A股估值差異明顯縮小，截止2022H1僅20倍。
資本市場謀求IPO以外退出時是觸發(fā)并購的外部誘因：證券市場并購潮一般滯后IPO潮1-3年，主因是IPO后企業(yè)面臨老股東退出、二級市場接棒的壓力，為滿足主流機構對成長的要求，會在內(nèi)生增長的基礎上考慮外延并購。
PE/VC將深入并購市場，未來成重要推手：一方面，PE/VC發(fā)現(xiàn)IPO退出不是最優(yōu)選擇，開始尋求并購退出。另一方面，競爭壓力下越來越多的PE/VC開始下場主導并購。對比海外成熟PE/VC市場并購基金規(guī)模占一半以上，中國PE/VC中以并購為特色策略的基金占比也會逐漸提升。
半導體行業(yè)下行周期時，將是并購潮的內(nèi)在驅動因素：中國半導體行業(yè)在國產(chǎn)替代和缺芯背景下，一直靠需求端增長，供給端競爭不激烈，導致格局長期分散，但半導體行業(yè)存在天然的周期性，行業(yè)周期下行階段將推動產(chǎn)業(yè)并購整合。
Part 6
國內(nèi)半導體并購展望
半導體材料國產(chǎn)化率整體偏低，國產(chǎn)材料使用率僅在15%左右，國內(nèi)企業(yè)大多單一環(huán)節(jié)產(chǎn)品布局，未來有望在國內(nèi)Fab廠擴產(chǎn)的趨勢下實現(xiàn)產(chǎn)品突破，并結合外延并購，實現(xiàn)快速的平臺化建設。
技術前沿性，產(chǎn)品完備性是半導體設備企業(yè)競爭能力的重要來源。并購是設備企業(yè)更新技術，快速擴充產(chǎn)品品類的重要路徑之一。目前國內(nèi)半導體設備上市企業(yè)大多在單一環(huán)節(jié)布局，未來 有充足動力通過并購實現(xiàn)多環(huán)節(jié)產(chǎn)品布局。
目前A股模擬芯片企業(yè)22家，整體市值接近4,000億人民幣，2021年營收360億，其中8家在2022年首發(fā)上市。國內(nèi)模擬廠商經(jīng)過長期的積累，已積累一定數(shù)量上市標的和一級市場標的，且國內(nèi)已經(jīng)發(fā)生3起估值10億元人民幣以上交易，結合模擬芯片并購驅動發(fā)展的特點，未來模擬芯片有望率先出現(xiàn)行業(yè)并購整合趨勢。
國內(nèi)MCU企業(yè)規(guī)模較小，產(chǎn)品數(shù)量較少，中低端消費領域布局較多，正在積極開發(fā)認證工業(yè)、汽車領域產(chǎn)品。國內(nèi)2021年已發(fā)生3件MCU標的并購，晶豐明源并購南京凌歐（高溢價原因，失?。?，中基國威收購愛矽半導體，曦華科技收購水木藍鯨，通過并購實現(xiàn)產(chǎn)品品類擴張和模數(shù)混合布局AIoT。 MCU細分領域眾多，軟硬件開發(fā)平臺具備規(guī)模效應，適合并購平臺化發(fā)展。
Part 7
半導體并購案例啟示
手機芯片市場在2010年起就逐漸開始有玩家退出競爭，Marvell的手機芯片產(chǎn)品在2014年下半年起競爭力也開始下降，相關估值也由高位的40億美金下降至10億美金，但此時還有眾多競價買方。但Marvell內(nèi)部的出售決策不夠果斷，導致錯失最佳的出售時機，最終僅以1億美金左右的價格在3年后出售給了翱捷科技。在市場格局逐步定型的過程中，無法成為頭部半導體企業(yè)還是要果斷進行出售，盡早找到一個能有業(yè)務協(xié)同的買方，相關業(yè)務還能持續(xù)發(fā)展甚至壯大。
韋爾股份圍繞手機產(chǎn)業(yè)鏈收購芯片設計業(yè)務轉型，通過收購業(yè)務拓展汽車客戶領域，結合自身分銷業(yè)務渠道順利完成投后整合和管理，成功將自己打造成為了平臺型的芯片公司。
Part 8
國內(nèi)半導體并購總結
第一，國內(nèi)半導體行業(yè)的資本階段將從瞄準上市過渡到并購整合。
半導體各個細分賽道已經(jīng)開始積累成熟的上市企業(yè)，留給還未進入成熟階段的半導體公司的時間不多。
半導體公司數(shù)量積累和投資熱情已經(jīng)達到峰值，投資人未來謀求的退出路徑不一定是IPO。
第二，國內(nèi)半導體行業(yè)發(fā)展逐漸進入淘汰賽，作為買方需要做好平臺型發(fā)展的收購規(guī)劃，作為賣方要把握好出售的時機。
半導體行業(yè)收并購的業(yè)務協(xié)同非常重要，針對優(yōu)質標的的收購和平臺型業(yè)務的打造至關重要。
賣方需要以合理的估值價格，盡早綁定強業(yè)務協(xié)同的買方，獲得持續(xù)發(fā)展的資源和資金。
在市場格局逐步定型的過程中，將會有企業(yè)布局多種產(chǎn)品線，成為平臺型巨頭。一旦巨頭完成同品類產(chǎn)品的布局，就會錯過最佳出售時機，無法成為頭部半導體企業(yè)還是要果斷進行出售。
第三，優(yōu)先關注具備并購驅動性的細分領域，和并購浪潮同頻而行
半導體材料和設備種類眾多，且下游集中，適合多產(chǎn)品平臺化發(fā)展，有望出現(xiàn)整合趨勢。
模擬IC、MCU相對不追逐高端制程，更加依賴人工設計和經(jīng)驗積累，產(chǎn)品生命周期長，且下游應用領域繁多，未來更適合平臺化發(fā)展。
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